Опционные стратегии в управлении валютным риском

В этой части мы сосредоточим наше внимание на построении стратегий хеджирования с использованием опционов, поскольку именно эти инструменты составляют наиболее разнообразную группу среди деривативов. Кроме того, они обращаются являютя предметом оборота как в биржевом, так и внебиржевом секторе финансового рынка, что повышает их ликвидность.

Многие ученые посвятили свои работы исследованию валютных опционов.Среди многих следовало бы вспомнить о J.O. Grabbe [7], N. Biger и J. Hull [5], которые еще в 1983 годуразработали алгоритмдля оценки стандартных валютных опционов. А в 1990 году A. Melino и M. Turnbull разработали новыйметод ценообразования этих деривативов с учетом стохастической волатильностиобменного курса[9]. Годом позже K.I. Amin и R.A. Jarrow опубликовали статью[4], в которойпредложили свой алгоритмоценивания валютных опционов для случая, когда процентная ставка является стохастической. Четыре года спустя, X. Xu и S.J. Taylor [10]проанализировали временную структуруволатильностивалютных курсов,используя с этой целью модели ценообразования опционов. Причем первые работы в этой области касались опционов европейского стиля исполнения, поскольку процесс их ценообразования проще было описать математически. В 2001 годупоявилось исследование[6], в котором S. Choi и M.D. Marcozzi разработали новыйчисленный методдля оценкивалютных опционов для американского стиляисполнения. Параллельно, многие исследователипостоянноизучают возможностипрактического применения валютных опционов. К примеру, C. Loderer и K. Pichler [8] исследовали возможность использованияопционов для управлениявалютными рискамив швейцарскихпромышленных корпорациях.

Чтобы защитить себя от негативного влияния валютных рисков предприятия разрабатывают различные оционные стратегии, в связи с чем появляется ряд вопросов. Какую позицию занять в опционе: короткую или длинную? Какой опцион выбрать: стандартный или один из ряда нестандартных? Какой вид опциона (купли или продажи) будет соответствовать профилю риска, который может угрожать предприятию? Какой стиль исполнения выбрать: американский или европейский? И, наконец, какие параметры опциона выбрать, чтобы успешно защитить себя от возможных потерь?

Следует отметить, что опционы put используют экспортеры продукции, которым необходимо обменять полученную иностранную валюту на валюту национальную, чтобы рассчитаться по налогам, заработной плате и другим обязательствам в своей стране. В то же время опционы call используются импортерами, которые покупают иностранную валюту с целью приобретения товаров и услуг за границей. Первые из них страхуются от падения курса иностранной валюту, а другие – от ее роста.

Мы постараемся хотя бы частично ответить на эти вопросы. Одно можно сказать наверняка – это должны быть опционы, выставленные на обменный курс той валюты, в которой будет осуществлен расчет по сделке, а срок действия опциона должен предшествовать будущей валютной сделке и быть максимально приближен к дате расчета.

Напомним, что валютные опционы дают возможность (право) покупателю (держателю опциона) купить либо продать определенный тип валюты по определенному обменному курсу, в течение определенного времени в будущем, и в определенных количествах. Валютные опционы используются субъектами предпринимательства для хеджирования сделок, когда руководство предприятия хочет, с одной стороны, зафиксировать обменный курс на определенном уровне (с целью избежания негативных курсовых изменений), а с другой стороны, не утратить возможности использования позитивных для него изменений этого курса.

При построении вышеупомянутых стратегий хеджирования следует учесть, что на цену опциона влияет ряд факторов, которые можно разделить на две группы: зависимые (от участников опционного контракта) и независимые. Рассмотрим какие параметры можно зачислить к этим двум группам, на примере европейского стандартного опциона, с правом обмена злотых на доллары США (опцион call) и наоборот (опцион put). В нашем случае, к зависимым параметрам можна зачислить срок действия опциона и цену его исполнения, а к независимым – рыночный обменный курс, волатильность обеих валют и процентные ставки без риска, связанные с межбанковским рынком заимствований в этих валютах.

Рассмотрим влияние некоторых параметров на цену опциона. Сначала исследуем влияние срока действия опциона (от 1 до 12 месяцев). В качестве базовой валюты выберем американский доллар (USD), курс которого на конкретную дату составлял 3,1945 PLN (злотых). Цену исполнения установим как результат вычисления средних котировок USD за предшествующие 12 месяцев (на уровне 3,2736 PLN). Процентная ставка без риска по национальной валюте – WIBOR 3M – равна 4,60%, а заграничная ставка без риска – LIBOR USD 3M – равна 3,11%. Результаты вычислений на основе модели Garmana–Kohlhagena [11] представлены в таблице 1. Как видно из приведенных данных, чем больше срок действия опциона call, тем цена его выше. Импортерам, использующим эти деривативы следует учесть этот факт при построении опционной стратегии и выбирать по возможности более короткие сроки либо сложные структуры, как например, опцион на опцион, что создает возможность на следующем этапе сориентироваться в рыночной ситуации и ответить на вопрос: стоит ли продолжать предыдущую стратегию хеджирования или ее изменить? Что касается опционов put, то их цена снижается по мере удлинения срока действия. В этом случае экспортерам рекомендуется использовать опционы, выставленные на более длительные сроки.

Таблица 1

Изменение цен европейских стандартных опционов
в зависимости от срока их действия

 

срок действия	цена опциона call	цена опциона put
1 месяц	0,0116	0,2156
2 месяца	0,0775	0,1831
3 месяца	0,1589	0,1601
4 месяца	0,2469	0,1413
5 месяца	0,3384	0,1251
6 месяца	0,4320	0,1107
7 месяца	0,5269	0,0977
8 месяца	0,6225	0,0860
9 месяца	0,7185	0,0752
10 месяца	0,8146	0,0654
11 месяца	0,9108	0,0565
12 месяца	1,0068	0,0483

 

Источник: собственные вычисления

Далее исследуем влияние одного из независимых параметров, а именно, рыночного курса базовой валюты – американского доллара. Изменяя курс 3,25 PLN/USD до 3,13 PLN/USD, при неизменных других параметрах, рассчитаем цены опционов call и put (табл. 2).

Таблица 2

Изменение цен европейских стандартных опционов
под влиянием изменений курса иностранной валюты

 

курс базовой валюты	цена опциона call	цена опциона put
3,25	0,1680	0,0006
3,24	0,1640	0,0044
3,23	0,1618	0,0102
3,22	0,1604	0,0167
3,21	0,1594	0,0236
3,19	0,1585	0,0306
3,18	0,1576	0,0377
3,17	0,1567	0,0447
3,16	0,1558	0,0517
3,15	0,1549	0,0587
3,14	0,1539	0,0656
3,13	0,1529	0,0725

 

Источник: собственные вычисления

 

Из приведенных данных следует прямая зависимость (чем выше курс, тем выше цена) для опциона call и обратная – для опциона put. Интерпретируя полученные результаты, можно при тенденции к снижению курса базовой валюты рекомендуется покупать опционы put, которые можно будет продать на вторичном рынке по более высокой цене, и покупать опционы call – при обратной тенденции. Последние исследования могут заинтересовать финансовые институты (напр. инвестиционные фонды, банки, страховые компании), которые более активно участвуют в операциях финансового рынка и часто изменяют портфели своих активов.