Модель арбитражного ценообразования

Модель арбитражного ценообразования определяет функциональ­ную зависимость ставки дисконтирования от набора факторных ха­рактеристик. Эта зависимость описывается уравнением регрессии.

Алгоритм расчета ставки дисконтирования по модели арбитраж­ного ценообразования:

• определение значений функциональной характеристики – став­ки отдачи на собственный капитал по бизнесам-аналогам;

• определение значений факторных характеристик бизнесов-аналогов, влияющих на значение ставки отдачи. Основными фактор­ными характеристиками могут быть выручка, прибыль после налого­обложения, балансовая стоимость активов, стоимость чистых акти­вов, количество филиалов, количество работающих, производитель­ность труда и т. д. Пример группировки определенных показателей представлен в табл. 15.

 

Таблица 15

Группировка показателей для использования в моделях АТО

 

Компания-аналог	Ставка отдачи, %	Факторные характеристики
…..
N

 

• расчет параметров уравнения регрессии;

• расчет ставки отдачи на капитал в соответствии с полученным уравнением регрессии.

 

Модель средневзвешенной стоимости капитала (WACC)

Под средневзвешенной стоимостью капитала понимаются рас­ходы, связанные с привлечением собственного и заемного капитала. Данная модель применяется в том случае, если в расчетах используется денежный поток для инвестированного капитала. В общем виде формулу моде­ли можно записать следующим образом:

R = de × ie + dk × ik, (3)

где R – средневзвешенная стоимость капитала; de – доля собственных средств в капитале компании; dk – доля заемных средств в инвестированном капитале компании; ie – стоимость привлечения акционерного капитала; ik – стоимость привлечения заемных средств.

В качестве расходов, требуемых для получения компанией одного рубля собственных средств, выступает ставка дисконтирования, рас­считанная по моделям оценки капитальных активов или кумулятив­ного построения. Стоимость заемных средств представляет собой среднюю ставку процента по всем долгосрочным кредитам компа­нии. Порядок налогообложения в значительной степени влияет на средневзвешенную стоимость капитала. Размер экономии равен сум­ме процентов, отнесенных на себестоимость и скорректированных на уровень ставки налога.

При использовании метода капитализации дохода стоимость биз­неса определяется делением дохода, полученного в следующем за анализируемым периоде, на соответствующий этому виду дохода коэффициент капитализации.

Доход следующего за анализируемым периода определяется уве­личением текущей величины дохода на величину среднего за период прироста дохода в денежном выражении.

Полученное значе­ние необходимо откорректировать на величину избыточных (неопе­рационных активов) и величину дефицита (избытка) собственного оборотного капитала. Если в расчетах использовался денежный по­ток для инвестированного капитала, в качестве заключительной по­правки необходимо вычесть величину долгосрочной задолженности на текущую дату.

Итоговое значение рыночной стоимости оцениваемого пакета акций (доли в капитале компании) определяется:

• характером контроля;

• ликвидностью пакета.

Процедура перехода от рыночной стоимости 100-процентной доли (100-процентного пакета акций) в бизнесе к итого­вому значению рыночной стоимости оцениваемой доли представлена в табл. 16.

 

Таблица 16

Определение итогового значения рыночной стоимости оцениваемой доли

 

Оцениваемая доля	Расчетное значение рыночной стоимости 100-процентной доли (100-процентного пакета акций)
Контрольная	Неконтрольная
100-процентная доля	При необходимости внести скидку на низкую ликвид­ность	Внести надбавку за кон­трольный характер доли. При необходимости внести скидку на низкую ликвид­ность
Отличная от 100-процентной кон­трольная доля	Определить стоимость оце­ниваемой доли пропорцио­нально размеру данной доли (оцениваемого пакета акций). При необходимости внести скидку на низкую ликвид­ность	Определить стоимость оце­ниваемой доли пропорцио­нально размеру данной доли (оцениваемого пакета ак­ций). Внести надбавку за кон­трольный характер доли. При необходимости внести скидку на низкую ликвид­ность
Отличная от 100-процентной не­контрольная доля	Определить стоимость оце­ниваемой доли пропорцио­нально размеру данной доли (оцениваемого пакета акций). Внести скидку на некон­трольный характер оцени­ваемой доли. При необходимости внести скидку на низкую ликвид­ность	Определить стоимость оце­ниваемой доли пропорцио­нально размеру данной доли (оцениваемого пакета ак­ций). При необходимости внести скидку на низкую ликвид­ность

 

Определение величины скидок и премий за характер контроля осуществляется путем сравнения цен сделок с контроль­ными и неконтрольными пакетами акций сопоставимых компаний или другими методами. Разница в ценах одной акции в неконтрольном пакете и контрольном пакете, деленная на цену одной акции в контрольном пакете, есть величина скидки за неконтрольность доли. Разница в ценах одной акции в контрольном и некон­трольном пакетах, деленная на цену одной акции в неконтрольном пакете, есть величина премии за контрольность доли.

Определение величины скидки за низкую ликвидность осуществляется путем сравнения стоимости акций в результате тран­сакций закрытых компаний в сравнении с последующими трансак­циями тех же акций в результате первичного размещения. Разница в ценах одной акции аналогичных компаний при первичном размеще­нии и стоимости этих акций до размещения, деленная на стоимость этих акций после размещения, есть скидка за низкую ликвидность. При отсутствии необходимой информации для представленных ра­нее расчетов могут применяться экспертные методы определения величины скидки.